問題1:經(jīng)濟(jì)增長“階段性”壓力VS貨幣政策“跨周期”調(diào)節(jié)
一是貨幣信貸增長的穩(wěn)定性增強(qiáng)，不太可能出現(xiàn)“信貸脈沖”?；?ldquo;跨周期”視角看，未來信貸脈沖將大大減弱，政策更加著眼于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和中長期增長動能培育。預(yù)計(jì)11~12月合計(jì)信貸增長約2.95萬億，略高于去年同期，2021年全年新增人民幣貸款20.5萬億左右，2022年新增貸款規(guī)模維持在21萬億左右，同比增速維持在10.8%。
二是統(tǒng)籌做好今明兩年政策銜接，政策發(fā)力點(diǎn)可能放在明年年初。2022年GDP增速可能呈現(xiàn)“前低后高”態(tài)勢，在貨幣政策“跨周期”調(diào)控下，政策發(fā)力時(shí)點(diǎn)可能落在明年年初，進(jìn)而更好的平滑宏觀經(jīng)濟(jì)波動，避免年初經(jīng)濟(jì)下行壓力過大。因此，準(zhǔn)備金下調(diào)窗口可能出現(xiàn)在明年一季度，但價(jià)格型工具使用依然審慎。
問題2:增強(qiáng)信貸總量增長的穩(wěn)定性VS用好結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具
總量要穩(wěn)：MPA激勵(lì)性舉措促進(jìn)貸款同比多增。央行通過優(yōu)化MPA考核框架，激勵(lì)銀行力爭四季度信貸投放實(shí)現(xiàn)“同比多增”，并加大窗口指導(dǎo)力度，國有大行要在其中發(fā)揮“頭雁效應(yīng)”。
結(jié)構(gòu)要進(jìn)：結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具落實(shí)產(chǎn)業(yè)支持舉措。一方面，普惠小微企業(yè)、綠色金融領(lǐng)域和高端制造業(yè)信貸投放，將繼續(xù)是“寬信用”的重要抓手。另一方面，房地產(chǎn)領(lǐng)域合理融資需求滿足度提升也是“寬信用”的內(nèi)容之一，在“保交房、保民生、保穩(wěn)定”政策安排下，房地產(chǎn)市場宏觀審慎調(diào)控將更加強(qiáng)調(diào)“底線思維”，未來房地產(chǎn)融資條件將持續(xù)向好。
問題3:貸款定價(jià)上行VS有效需求不足
2021年9月份新發(fā)放一般貸款利率為5.30%，較6月份上行10bp。這是否與經(jīng)濟(jì)偏弱、有效需求不足相矛盾？我們認(rèn)為：
一方面，若按均值算，三季度企業(yè)貸款平均利率低于二季度，銀行業(yè)繼續(xù)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)讓利，這也與經(jīng)濟(jì)有效需求不足相互印證。
另一方面，9月份一般貸款利率較6月份出現(xiàn)上行，也與9月份銀行對優(yōu)質(zhì)企業(yè)的信貸投放力度有所減弱，以及對公中長期貸款和居民短貸占比有所提升有關(guān)。
后續(xù)來看，對公貸款利率略有承壓，但位于江浙地區(qū)的城農(nóng)商行議價(jià)權(quán)相對更強(qiáng)。按揭貸款利率或小幅回落，短期消費(fèi)類貸款利率大體維持穩(wěn)定。
問題4:貨幣政策“以我為主”VS外部因素?cái)_動增加
2020年我國宏觀經(jīng)濟(jì)率先從疫情中恢復(fù)，貨幣政策在全球主要經(jīng)濟(jì)體中也先行邁入正?；?，廣譜利率上行時(shí)點(diǎn)領(lǐng)先美國約4-6個(gè)月，已部分緩釋美聯(lián)儲貨幣政策調(diào)整以及后續(xù)美債利率上行造成的沖擊。另一方面，雖然近期美元指數(shù)突破96，但人民幣持續(xù)維持強(qiáng)勢地位，經(jīng)常賬戶順差較多?？梢姡舭l(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策超出預(yù)期，我國在利率和匯率兩個(gè)渠道上緩沖空間仍大，短期內(nèi)不太會成為貨幣政策的制約。在跨周期調(diào)控下，貨幣政策仍將堅(jiān)持“以我為主”原則，且較以往將更加具有前瞻性和靈活性，提前布局降低國際貨幣政策的外溢效應(yīng)，做到既不完全同步，也不過分背離。
風(fēng)險(xiǎn)分析：寬信用力度不及預(yù)期，房企現(xiàn)金流壓力加大。
