一、歐佩克保守增產(chǎn)助力油價(jià)突破，LPG市場(chǎng)受到提振
9月以來國(guó)際油價(jià)整體呈現(xiàn)持續(xù)上行走勢(shì)，Brent原油和WTI原油均已突破7月份觸及的高位水平。對(duì)于油價(jià)的強(qiáng)勢(shì)反彈，我們認(rèn)為主要驅(qū)動(dòng)依然來自于基本面：需求增長(zhǎng)而供應(yīng)彈性受限的格局使得整個(gè)市場(chǎng)持續(xù)處于供不應(yīng)求的狀態(tài)，且由于颶風(fēng)“艾達(dá)”的影響超預(yù)期，三大機(jī)構(gòu)都顯著下調(diào)了今年的非OPEC石油供應(yīng)增速。需求方面，雖然疫情導(dǎo)致對(duì)需求增長(zhǎng)預(yù)期有所下降，但在全球疫苗接種的推進(jìn)下疫情影響被控制在一定程度，對(duì)成品油消費(fèi)的沖擊相對(duì)有限。此外，天然氣強(qiáng)勢(shì)下的油氣切換邏輯給石油消費(fèi)帶來明顯的增量預(yù)期?？傮w來看，原油平衡表仍指向去庫(kù)，無論從官方數(shù)據(jù)還是衛(wèi)星高頻數(shù)據(jù)的視角，均顯示原油庫(kù)存下降的趨勢(shì)在延續(xù)，這一點(diǎn)也反映在了原油的Backwardation結(jié)構(gòu)上，當(dāng)下穩(wěn)固的基本面為油價(jià)運(yùn)行提供了有力的支撐。最后，歐佩克的保守增產(chǎn)策略則成為油價(jià)突破前期高位的重要催化劑。此前歐佩克+制定了到今年年底每月梯度增產(chǎn)40萬桶/天的計(jì)劃，但由于9月份能源緊缺的預(yù)期開始發(fā)酵，有部分市場(chǎng)參與者推測(cè)歐佩克方面可能會(huì)額外增產(chǎn)來填補(bǔ)潛在缺口，但在10月份的部長(zhǎng)會(huì)議上聯(lián)盟仍然選擇按計(jì)劃增產(chǎn)40萬桶/天，這使得市場(chǎng)缺口縮小的預(yù)期落空，進(jìn)而推漲油價(jià)。
隨著油價(jià)中樞上移，LPG受到來自原油端的支撐效應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)。往前看，我們認(rèn)為原油市場(chǎng)偏緊的局面難以在短期逆轉(zhuǎn)，如果疫情與宏觀方面不出現(xiàn)大的利空，油價(jià)不具備顯著回調(diào)的基礎(chǔ)。對(duì)于油價(jià)能否在目前水平上繼續(xù)突破，我們認(rèn)為政治層面上的博弈將是關(guān)鍵。從歐佩克在10月4號(hào)會(huì)議的決定來看，聯(lián)盟對(duì)于壓制過高油價(jià)的意愿并不明顯，但另一方面油價(jià)上漲帶來的通脹壓力不可忽視，尤其是對(duì)于全球最大的石油消費(fèi)國(guó)美國(guó)和中國(guó)，美國(guó)抑制過高油價(jià)的潛在手段有釋放戰(zhàn)略儲(chǔ)備、禁止原油出口等措施，另外也可能通過一些政治手段對(duì)歐佩克施壓或伊朗核談進(jìn)程。對(duì)于中國(guó)方面，可能通過進(jìn)一步釋放戰(zhàn)略儲(chǔ)備或者削減進(jìn)口配額的方式來抑制進(jìn)口。我們認(rèn)為基于當(dāng)前的油價(jià)水平與市場(chǎng)環(huán)境，生產(chǎn)國(guó)與消費(fèi)國(guó)之間的博弈將更加激烈，油價(jià)波動(dòng)率或顯著放大，投資者需要注意原油端潛在風(fēng)險(xiǎn)的積聚。
二、LPG國(guó)際市場(chǎng)趨緊，外盤價(jià)格持續(xù)突破
在原油價(jià)格突破的同時(shí)，LPG國(guó)際市場(chǎng)近期走勢(shì)更為亮眼。亞太地區(qū)兩大基準(zhǔn)價(jià)格均持續(xù)刷新季節(jié)性高位。外盤的強(qiáng)勢(shì)使得我國(guó)進(jìn)口成本持續(xù)攀升，進(jìn)而提振國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。
對(duì)于LPG外盤的連續(xù)上漲，我們認(rèn)為其背后一方面是上游商品原油、天然氣價(jià)格上漲的驅(qū)動(dòng)，但更加不可忽視的是LPG自身基本面的驅(qū)動(dòng)，CP與FEI價(jià)格的突破也反映了亞太市場(chǎng)持續(xù)趨緊的態(tài)勢(shì)。首先，地區(qū)的LPG需求大體上延續(xù)了穩(wěn)步增長(zhǎng)的趨勢(shì)。雖然近期我國(guó)PDH下游原料需求由于利潤(rùn)下滑與裝置檢修而短期承壓，但印度在國(guó)內(nèi)疫情控制后液化氣進(jìn)口需求顯著反彈，一定程度抵消了我國(guó)化工需求的下滑。此外，隨著天氣轉(zhuǎn)涼，地區(qū)燃燒需求有底部反彈的跡象。整體來看，亞太地區(qū)的進(jìn)口需求仍維持在較高水平，且隨著新化工裝置的投產(chǎn)以及季節(jié)性的切換將帶來進(jìn)一步的增量預(yù)期。
與此同時(shí)，中東與美國(guó)供應(yīng)增長(zhǎng)仍然受限。中東地區(qū)的出口主要受制于歐佩克減產(chǎn)協(xié)議以及伊朗制裁的制約，尤其是歐佩克在10月會(huì)議維持原來40萬桶/天的增產(chǎn)計(jì)劃，表明聯(lián)盟對(duì)于釋放供應(yīng)較為保守的態(tài)度?？紤]到中東地區(qū)的LPG供應(yīng)與原油生產(chǎn)關(guān)聯(lián)度較高，在原油緩慢增產(chǎn)的背景下該國(guó)LPG出口也難以放量。美國(guó)資源的供應(yīng)則持續(xù)受到其國(guó)內(nèi)消費(fèi)增加、庫(kù)存偏低的限制。而9月份颶風(fēng)“艾達(dá)”更是對(duì)美國(guó)的LPG供應(yīng)造成顯著沖擊，短期大概導(dǎo)致10萬桶/天左右來自天然氣加工廠與5萬桶/天的煉廠氣產(chǎn)量受損，綜合以上因素美國(guó)貨物離港量近期持續(xù)偏低。
我們預(yù)計(jì)歐佩克國(guó)家將維持謹(jǐn)慎增產(chǎn)的策略，且伊朗核談判進(jìn)展不順使得制裁解除的預(yù)期逐步延后，因此中東的LPG供應(yīng)短期或難以迅速增長(zhǎng)。美國(guó)方面，雖然颶風(fēng)的影響預(yù)計(jì)會(huì)逐步消退，但進(jìn)入秋季汽油的丁烷調(diào)和需求以及冬季取暖用丙烷的補(bǔ)庫(kù)需求將進(jìn)一步兌現(xiàn)，尤其考慮天然氣偏緊以及丙烷庫(kù)存低的現(xiàn)實(shí)，預(yù)計(jì)美國(guó)LPG資源在國(guó)內(nèi)外消費(fèi)終端的競(jìng)爭(zhēng)將更加激烈。對(duì)于亞太消費(fèi)地來說，這意味著需要更高的區(qū)域價(jià)格去吸引美國(guó)的套利貨物，也變相意味著美國(guó)供應(yīng)的收緊。
總體而言，在目前的供需格局下亞太LPG市場(chǎng)供應(yīng)持續(xù)偏緊，進(jìn)而推漲地區(qū)基準(zhǔn)價(jià)格。由于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)定價(jià)與CP以及FEI關(guān)聯(lián)度較高，因此當(dāng)前國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨市場(chǎng)也受到顯著推漲。根據(jù)我們對(duì)國(guó)際市場(chǎng)供需趨勢(shì)的判斷，外盤的強(qiáng)勢(shì)很可能在今年秋冬季節(jié)保持。尤其是在冬天的消費(fèi)旺季，根據(jù)當(dāng)前氣象預(yù)測(cè)來看北半球冬季氣溫低于正常水平的概率不小，如果冷冬預(yù)期兌現(xiàn)，那么后期整體的供需矛盾可能加劇。屆時(shí)LPG外盤價(jià)格有望突破前期高點(diǎn)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)或受到進(jìn)一步的推漲效應(yīng)。
三、燃燒氣季節(jié)性逐漸切換，國(guó)內(nèi)消費(fèi)有望邊際改善
相較于國(guó)際市場(chǎng)，9月份國(guó)內(nèi)基本面的驅(qū)動(dòng)相對(duì)一般。其中，國(guó)產(chǎn)氣供應(yīng)相對(duì)平穩(wěn)，港口庫(kù)存近期已從高位回落，對(duì)市場(chǎng)壓力不明顯。而在消費(fèi)端形勢(shì)則不太可觀，一方面燃燒氣消費(fèi)仍處于淡季尾聲、整體水平偏低，另一方面化工端需求則有所承壓，尤其是PDH裝置開工負(fù)荷受到集中檢修以及高進(jìn)口成本的影響，導(dǎo)致丙烷原料需求在9月份整體表現(xiàn)偏弱。
但近期消費(fèi)端已經(jīng)開始展現(xiàn)出邊際改善的跡象，往后預(yù)計(jì)會(huì)繼續(xù)兌現(xiàn)需求增量。具體來看，隨著國(guó)內(nèi)氣溫下降燃燒需求呈現(xiàn)邊際走強(qiáng)的態(tài)勢(shì)，而天然氣價(jià)格的暴漲使得一部分LPG替代需求開始顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)部分工廠和煉廠會(huì)增加LPG的燃燒量。化工需求方面，隨著國(guó)內(nèi)疫情控制、汽油消費(fèi)改善，碳四下游開工負(fù)荷已經(jīng)有反彈的跡象。而PDH雖然仍受到高進(jìn)口成本的負(fù)面影響，但由于國(guó)內(nèi)能耗雙控背景下下游PP價(jià)格明顯上漲，促使裝置利潤(rùn)得到邊際改善，此外10月份前期檢修的PDH裝置也陸續(xù)回歸，疊加金能科技(15.55 +0.58%,診股)90萬噸/年新裝置已投產(chǎn)，PDH版塊的原料需求預(yù)計(jì)將逐步重回增長(zhǎng)軌道。
國(guó)內(nèi)基本面有望繼續(xù)邊際改善，預(yù)計(jì)供應(yīng)端的矛盾不明顯，主要的驅(qū)動(dòng)或來自于需求端。LPG主要下游均存在顯著的消費(fèi)增量預(yù)期：燃燒氣主要來自于季節(jié)性切換，此外天然氣緊張或?qū)PG燃燒需求有一定提振；化工增量則體現(xiàn)調(diào)油需求增加、現(xiàn)有裝置結(jié)束檢修以及新裝置的投產(chǎn)，其中我國(guó)新PDH產(chǎn)能的釋放將成為重要的市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)。
總體來看，我們認(rèn)為在上游能源強(qiáng)勢(shì)以及自身基本面收緊的預(yù)期下，國(guó)內(nèi)LPG價(jià)格或維持高位運(yùn)行，隨著淡旺季切換現(xiàn)貨市場(chǎng)存在進(jìn)一步上行的空間。就期貨端而言，目前倉(cāng)單量不算太高，預(yù)計(jì)隨著旺季到來現(xiàn)貨端可通過價(jià)格上漲來實(shí)現(xiàn)對(duì)期貨端收斂，因而目前來看盤面壓力并不算明顯。對(duì)于PG整體推薦繼續(xù)以偏多頭思路對(duì)待，前期多單可以繼續(xù)持有，但追高需謹(jǐn)慎。此外，往后需要注意各交割地基差的走勢(shì)，尤其是不同交割地區(qū)、品質(zhì)價(jià)格分化的潛在風(fēng)險(xiǎn)。
